金经理
洪灏:A股明年筑底,上下波动900点,投资者别试图抄"底"
来源:梁娟     发布时间: 2019-06-23      浏览次数:457

字号:

    作为业内颇受关注的策略分析师之一,交银国际董事总经理、研究部主管、首席策略师洪灏很多观点令市场印象深刻,曾预测到2013年6月钱荒、2014年后杠杆牛市,也提前预判2015年6月后的泡沫破裂。尤其令人印象深刻的,是在2015年5月底和6月初,洪灏发布报告《5-30:以暴跌纪念暴跌》和《伟大的中国泡沫:800多年历史的的领悟》,直指当时市场“明显是一个泡沫”,“未来六个月将是一个泡沫破灭的关键时间视窗”,成为当时少有的刺耳声音。同样让洪灏闻名于行业的,还有其“永远凌晨四点起床,不论几点睡”的特殊生活习惯,以及其报告中特有的学术味道和大量图表,时不时会让读者弄不清这是卖方报告还是学术论文。在这两大广为传播的个人特征中,前者常被用来说明洪灏的勤奋,后者则用以说明其报告风格的独树一帜。洪灏如何看待2019年的A股行情?底部特征是什么?如何看待价值投资?采用什么的分析方法?投资者现在应该做什么?日前,洪灏在香港接受了券商中国记者的专访,对这些问题进行了回应。明年展望:超900点的宽幅预测担任卖方分析师超20年的洪灏,习惯于同时发布中文英研报,一般是先写英文版,再手动翻译成中文,这么做是因为“英文写比较快,不用拼音选字。”尽管中英文版本都是同一份研报,但对于只是快速浏览的读者来说,英文研报的语言往往更为直白,中文研报则更有意境——后者也往往代表着语义的含蓄。以洪灏2018年的展望报告为例,该报告中文版标题《无限风光》,只看标题可能会以为这还是一篇乐观报告,而忽略了报告中给出的上证指数运行区间是2800点至3900点,“2018年约一半以上的时间,上证仍将低于目前的3300点”,在当时乐观的市场氛围中,这已属于保守预判。回顾2018年展望,洪灏对券商中国记者表示,“去年我是非常悲观的。中文报告标题是“无限风光”,重点是省略掉的三个字“在险峰”。如果看英文版会更明显,当时的标题是《View from the Peak》,用了“Peak”这个词。同时,洪灏也在一份报告中直言 “由于我们没有充分考虑到贸易战的影响,仍显得过于乐观”。这样一个多达900点的宽幅预期,本身就代表着分析师对于后市的高波动预测。洪灏认为,这个区间并不算大,相比上证指数18年的波动幅度(1200点左右)实际上已有所收敛,之所以给出这个判断,是因为“市场已进入一个筑底阶段,而在筑底阶段中市场可以向上向下很大幅度。”洪灏的这份报告发出后,一些跟踪洪灏的市场人士产生了理解分歧,有观点认为洪灏转向乐观,也有观点则认为洪灏依旧保持悲观。洪灏自己评价称,“我对于去年是比较乐观的,但对于市场多数人偏向谨慎,今年肯定比去年偏好一些,2450点基本上就在底部区间以内了”,但同时,“如果贸易争端恶化的话,我想市场对应的点位是低于2000点。”磨底超一年,不期待V形反转对于当前的A股市场,洪灏认为已属于底部,但他不认为会出现V形反转,更倾向于认为这是一个长达一年以上的漫长磨底阶段,并认为“漫长筑底才是最理想情况”、“期待V型反转并不现实”。洪灏称,“底部已经可确认,但底部与底是不一样的。底是一个市场指数的最低点,而底部是一个区域。”他在展望报告中称,从历史上看,中国股市“磨底”可以持续一年以上。(Bottoming is a process rather than a point. Historically, the bottom in Chinese stocks can stretch out for well over a year.)洪灏建议,投资者不应该试图捕捉市场最低点的“底”,一方面是,“所谓的底只能事后印证,而且往往是事后过了很长一段时间”;另一方面,“即便是出现了很深的底,也可能只持续几天时间,就算投资者有完美的远见(far sight)也无法捕捉,因为低点出现时间太短了。”投资者更应该做好漫长底部的准备。“一个真正牛市的形成必然是来自盈利的持续扩张,而不是来自估值水平的扩张,前者源自企业基本面的变化,后者只是来自流动性引发的情绪变动。即便市场心情好,给出了更好的估值,但企业盈利跟不上来,市场还是会下去。”“这就是为什么底部的筑底时间总是很长的,2003年到2005年的两年筑底,对应一个6000点的牛市;2013年到2014年6月一年半筑底,对应一个5000点的牛市。底部的区间越长对应的后市越高,这个是有根据的。”洪灏也对一些市场人士期待的V形反弹进行了讨论。“三张表的(家庭、地方政府和企业的资产负债表)杠杆率已经这么高了,居民房贷还款占家庭总收入的百分比(39%)已经回到2007年和2011年水平,而2008年和2012年都是中国经济比较困难的时候。这个时候产生大牛市的概率不大。”“在我看来,那些期待大型V形反弹的人,骨子里都是非常悲观的人,因为他们想的是反弹后打一枪就跑。这样的心态下,投资者一定是努力追求β最大个股,不再有心思钻研企业基本面,不再关心α的产生——这样的投资心态下, 对人的投资价值观有很大损耗。”那么投资者在底部应该做什么?“在一个真正的底部区间,你会发现“全场五折”(注:仅为修辞手法),不管什么东西都很便宜,全场一个价,这个时候就是选个股的时候。当你有一年至一年半的时间处于市场底部时,你要去考虑未来五到十年中国经济的发展,这个才是最大的利好。”洪灏建议,投资者应该从对热点事件,例如贸易战,回归到基本面的关注,“2019年市场的焦点会重新回到经济的基本面,市场现在对贸易战的关注度已经过犹不及。”周期视角:中美短周期的下行合力洪灏显然偏好于量化的分析方法,常在其报告中放置大量原创数据图表,其中较常见诸报告的分析模型包括股债收益率模型(EYBY Model)、长期量化配置模型(long-term allocation model),以及近一两年被较多展示的周期理论。洪灏认为,中国与美国均存在一个3-4年的经济短周期,其中中国已展现了5个非常清晰的短周期:2003-2006年、2006-2009年、2009-2012 年和2012-2015年,以及从2015年第四季度至今的、即将要完成的周期。在展望报告中,洪灏认为,从2015 年底到2016 年初左右开始的3 年周期明显已经达到顶峰并且正在逐步探底。在未来几个月里,经济放缓的势头可能会加剧,并变得更加明显而愈发引起市场共识的注意力。因此,虽然市场已经触及底部区间,但其复苏会受到海外市场波动的阻碍,其中最明显的波动来自于美国。关键是美国的短周期也到了下行阶段,中国周期的这一下行阶段恰好与美国3.5 年短周期的后期下行阶段相一致,“这将是动荡之季”。在另一份中美周期的专题报告中,洪灏认为“一旦美国经济在2019年前几个月完成目前的3.5年短期周期,它将完成自2009年以来持续了约11年,也就是3个时长为3.5年的短期周期。”这也代表一个选择题:要么,2019年初可能是从2009年开始的持续了11年中周期的结束,如是,全球衰退就会接踵而至;要么,当前有可能是自2016年以来的、新的7年中周期里的第一个3.5年短周期。作为一个卖方分析师的乐观主义精神,让洪灏更倾向于后者,即“一个自2015年末以来、重新焕发活力的、新的7年中周期还有下半场。”但落实于市场影响,洪灏认为这个选择题并不是那么重要。洪灏对券商中国记者表示,“无论如何,这两种情况产生的市场冲击是一样的,市场会巨幅波动,重要事件要发生”,与报告中容易被忽略的一句话意思相似,“但无论如何,未来的日子里,将是乱云飞渡之时。”又或者,洪灏在11月底的一篇媒体撰稿会显得更加直白:每隔几年,当美国和中国的短周期纠缠在一起时,市场和社会领域就会出现显著的波动。如今,我们将要进入这个时期,重大事件和剧烈的市场动荡即将出现。试图反抗中美短周期同时下行而产生的合力将是徒劳,而今年中国股市的暴跌只是序幕。中国暂无价值投资土壤,α仍更易在小盘股出现作为策略分析师,洪灏要对每一年的行情进行预判,即便是在使用周期理论时,他也选择研究短波与中波,他的理由是,长波长达60-80年,更长的周期多达一百多年,用长波进行中短期资产配置,“就像用大炮打蚊子一样。”不过,这位每年预判市场的策略师,却在采访中表现对价值投资的高度认可,不时会引用巴菲特的名言进行佐证,只是他认为大家普遍误解价值投资,且A股暂时没有价值投资者的土壤。在今年5月份接受《证券时报》专访时,洪灏表示,去年所谓的大盘股行情只是大家集体抱团的结果,大盘股不断上涨,吸引资金不断去追。因为市场共识把买大盘股等同于价值投资,所谓的价值投资在中国从未真正奏效。为了反驳市场一度热衷的“价值股”风潮,洪灏在2018年6月14日甚至发布了一篇有趣的报告《中国投机权威指南》,认为“价值投资在中国从未一直奏效”,估值作为解释股票回报的一个因子在统计意义上并不显著,而且准确率非常低,但小市值和价格动量的反转是统计意义上最显著的因子,而且准确度非常高。报告的结论是,“在A股市场里,投资者应该投资小市值公司,同时可以利用阶段性的价格动量逆转作为建仓的节点。”洪灏告诉券商中国记者,写这篇报告的用意,一是认为在当时买蓝筹股并不是价值投资,后市也印证了,“今天就是杀白马行情,腾讯可以大跌,茅台可以跌停”;二是验证中国股市的超额收益来源;三是取消对中小创的推荐,理由是“中小创可以有相对超额收益,但在整个市场要暴跌的时候,中小盘也没有绝对收益。”更关键的是,洪灏认为中小盘股的超额收益在未来也会依然存在,即便是假设A股的机构化程度大幅提升。一个理由是,小盘股的超额收益在美国是一个长期现象,已得到多年数据的验证;另一个理由是,随着机构越来越多,大盘股的定价效率会明显提升,但小盘股更少人看,反而容易产生α。不过,这并不代表洪灏不认可价值投资,恰恰相反,他表示“我认为我是一个真正意义上的价值投资者。”洪灏认为,“大量投资者对价值投资的理解是错的”,价值投资作为一种长期投资策略在中国一直被误解,许多人将低市盈率或低市净率作为价值的简写,甚至认为大盘股是价值的代表,可惜的是,股票之所以便宜,多数时候是有原因的。洪灏说,价值投资事实上很少人能去坚守,如果你是一个聪明的投资者,你希望越少人做价值投资越好,这样你才有额外的回报。真正的价值投资是“用20块钱买100块价值的东西”,关键“不是这个公司有多好,而是你买的价钱有多好”,是在用一个非常悲观的眼光去挑选股票。

  • 相关内容: